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Faut-il craindre une « annus horribilis » sur les marchés obligataires de la zone euro ?

Référence de l'article : TM3411
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écrit par Didier PRUVOST,

Contre toute attente, les marchés obligataires des pays développés ont débuté l’année de façon tout à fait correcte soutenus même par de légères détentes de taux. Ainsi, ni la mise en place du « tapering », ni la reprise économique aux USA, n’ont contribué à enclencher la baisse annoncée des marchés de taux. Une autre prévision relativement consensuelle semble ne pas vouloir se réaliser, il s’agit de celle concernant la paire euro dollar. Le billet vert devait s’apprécier d’après une grande majorité d’investisseurs porté justement par le tapering et la croissance supposée plus vigoureuse aux USA qu’en Europe. Las, l’euro s’apprécie lentement, mais sûrement, porté par de nombreux paramètres dont l’excédent de la balance courante de la zone euro et plus récemment par la décision répétée de Mario Draghi de ne pas enclencher la baisse de taux supplémentaire que le marché souhaite. 

Le tableau ci-dessous reprend l’évolution des taux 10 ans aux US, au UK, en Allemagne et en France, et indique une baisse de rendement comprise entre 10 et 15 bps depuis le début de l’année et entre 18 et 25 bps sur les 3 derniers mois. Pour un marché censé corriger, voilà une belle surprise !


Est-ce que cette baisse inattendue peut se poursuivre ? Rien n’est moins sûr du point de cycle dans lequel nous nous trouvons. En revanche, compte-tenu du rythme de reprise plutôt poussif, il n’est pas du tout évident que les taux reprennent le chemin de la hausse. D’autant que la politique monétaire de la BCE semble marquer le pas en terme d’assouplissement et prend du retard au regard de ses propres perspectives d’inflation et de croissance, ainsi que par comparaison avec ses consœurs américaine et japonaise.

En effet, sans même parler de risque déflationniste (Mario Draghi écarte cette hypothèse), le niveau d’inflation en zone euro s’éloigne peu à peu de son objectif fixé à 2%. Et, comme l’indique le graphique suivant, la zone euro devient la région du monde où le rythme de désinflation est le plus élevé, notamment depuis le virage opéré par la Banque Centrale du Japon :

Cette politique monétaire moins agressive en zone euro qu’ailleurs a toutefois un effet qui peut s’avérer positif sur les marchés obligataires. D’une part, Mario Draghi en prenant son temps avant d’agir, nourrit les anticipations d’anticipations futures, et d’autre part il éloigne par la même occasion toute anticipation de hausse de taux, inévitable lorsque les taux directeurs semblent avoir atteint un plancher. Ainsi, en procédant de la sorte, Mario Draghi pose les bases d’une décorrélation durable entre les taux des deux zones US et Euro, indispensable au regard du décalage conjoncturel toujours d’actualité.

Le graphique ci-dessus indique l’évolution du spread entre les taux de swap à 5 ans US et Euro. Il est intéressant de constater que les taux de la zone euro, anormalement élevés du fait de la crise systémique de 2011, ont embarqué le spread à -100bps contre +60bps aujourd’hui. Une normalisation a donc été opérée et le spread, revenu d’abord en territoire positif, puis à un niveau historiquement record, démontre que la politique monétaire de la BCE a plutôt des effets positifs sur le marché obligataire.

(Rédigé le 8 mars 2014)
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