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La dette publique américaine au cœur des débats économiques : tachycardie en vue

Référence de l'article : IE1691
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écrit par Olivier DYER,CEO,99-Partners Advisory

L’année 2013 sera une année dominée par les problèmes de budget et de dette publique dans les principales économies occidentales, et aux Etats-Unis en particulier. De fait, contrairement à l’Europe où le sujet est depuis longtemps traité, un peu d’ailleurs comme un cancer dont on se demande s’il est curable (Grèce, Espagne, Portugal, Irlande), les Etats-Unis n’ont à ce jour rien fait de particulier pour corriger la trajectoire du déficit fédéral qui est donc resté très élevé jusqu’en 2012. L’Exécutif américain s’est contenté de mettre en place un processus de correction automatique censé se déclencher lorsque l’endettement atteint son plafond autorisé : c’est le fameux « fiscal cliff ».

2009-2012 hausse des transferts, baisse des dépenses et stabilité du déficit à un très haut niveau

Depuis l’élection du Président Obama fin 2008, et donc depuis la crise,  l’action publique outre-Atlantique a présenté deux caractéristiques bien distinctes :

  • Un très fort soutien aux revenus des ménages sous différentes formes (« Social Security », « Medicare », etc.) qui représentent aujourd’hui 15% de ces revenus contre 6% entre 2000 et 2007.
  • Un recul marqué des emplois publics (recul des effectifs militaires et recul de l’emploi local),qui s’est traduit par une contribution négative des dépenses publiques à la croissance du PNB depuis fin 2009.

Globalement, si les finances des Etats américains se sont donc améliorées, les finances fédérales ont affiché au cours de ces quatre dernières années fiscales des déficits très élevés, autour de -1325 milliards de dollars, soit 10,2% du PNB du pays en 2009 et 8,4% en 2012. Ramené en pourcentage des revenus fédéraux, le déficit apparait comme bien pire encore puisqu’il a représenté 54% de ces revenus en 2012.

Ce dernier chiffre donne toute la mesure du challenge qui se pose à l’Exécutif outre-Atlantique et du poids qu’une telle situation fait peser sur les perspectives économiques du pays.  Le « fiscal cliff » consiste en effet à la mise en œuvre d’un processus automatique de coupe des dépenses et d’augmentation des impôts dont l’ampleur (doublement des revenus sur 10 ans) présente un caractère fortement récessif. C’est aussi la raison pour laquelle le précédent épisode de relèvement du plafond de la dette aux Etats-Unis (août 2011) avait donné lieu à une dégradation de la notation souveraine du pays, et à une forte baisse des marchés d’actions (voir graphique).

Le dernier compromis voté à l’arraché le 2 janvier 2013 n’a pas eu les mêmes effets. Il n’a cependant fait que repousser le problème de deux mois, malgré la rédaction d’un document de 157 pages.

Même s’il apporte quelques réponses, un  tel document présente une complexité qui ne va certainement pas contribuer à rendre le processus plus lisible, loin s’en faut. En outre, l’essentiel reste encore à négocier, c’est à dire le relèvement du plafond lui-même.

L’endettement général des Etats-Unis baisse fortement

Sur le fond cependant, le déficit du budget fédéral et la hausse de l’endettement qu’il entraine ne doivent pas être considéré comme fondamentalement gênants : l’explosion de l’endettement public est en effet  intervenu alors qu’on assistait dans le même temps à une implosion de l’endettement privé. Durant la période sous revue, l’économie américaine s’est en réalité fortement désendettée. En mars 2009, le total de la dette des agents économiques domestiques américains atteignait 344% du PNB. En septembre 2012 il était revenu à 311%, soit un recul de l’équivalent de 33% du PNB. Ce recul se décompose en un accroissement de 21% de la dette publique et des reculs de 16% de la dette des ménages et de 35% de la dette des institutions financières (voir graphique ci-dessous).


La reprise économique se généralise
 

Le contexte économique a de même fondamentalement changé depuis la première négociation relative au relèvement du plafond de la dette, c'est-à-dire août 2011. La croissance s’étend outre-Atlantique, du secteur de l’énergie vers l’immobilier et l’automobile. La Fed elle-même parlait dans son dernier FOMC de sortir de son programme de Quantitative Easing cette année : cela constitue un changement radical par rapport au projet d’origine qui consistait à maintenir les taux d’intérêt à zéro jusqu’en 2014 inclus. Enfin, l’étau règlementaire se desserre et certaines échéances Bâle III et Dodd Franck  sont peu à peu reportées, redonnant des espaces de respiration aux banques.

Les négociations à venir entre le Congrès et le Président interviennent dans un environnement fortement amélioré par rapport à août 2011 et il est donc peu probable que les marchés d’actions suivent la même trajectoire qu’alors.

Risque de choc obligataire et de choc du dollar

La pression pourrait paradoxalement se déporter sur les marchés obligataires, qui contrairement à leur  « rallye » de l’époque, pourrait cette fois-ci connaitre un recul plus ou moins organisé, ou plus ou moins brutal.

En effet, les banques centrales sont aujourd’hui les principales détentrices de titres du Trésor américain : sur 11 000 milliards d’encours, 1 650 milliards sont détenus par la Fed et plus de 4 000 milliards par des banques centrales étrangères (1 161 par la Chine, 1 134 par le Japon, etc. ).

Ces accumulations sont en partie auto stabilisatrices (résultat d’injections de liquidités) et en partie explosives (résultat d’accumulation de réserves de change pour prévenir une dépréciation trop forte du billet vert).  Or, sur ces deux sujets, les choses ne vont pas rester en l’état.

Il est plus que probable que la Réserve fédérale commence à liquider une partie de son portefeuille, avec les conséquences prévisibles sur le cours des obligations correspondantes. Et surtout, la guerre des changes à l’œuvre depuis bien longtemps est entrée dans une nouvelle phase à l’issue des élections au Japon. De façon très claire, les bons du trésor US détenus à l’étranger vont servir d’argument dans le débat sur la vraie valeur du billet vert.


(Mis en ligne le Vendredi 11 Janvier 2013)
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